渠道下沉加速,兼顾品牌与管理挖掘α
随着地产周期的变化,2019 年以来的大 B 渠道集中正加快向小 B 和 C 端拓展。从龙头企业 来看,我们对比了主要消费建材企业单季度收入与全国房地产新开工/竣工面积同比增速,认 为:1)消费建材龙头企业单季度收入增速均远高于房地产新开工或竣工面积同比增速;2) 龙头企业随着渠道融合、品类扩张,与房地产新开工或竣工的关联度将进一步下降。
具体来看,防水作为强功能性产品,具有较强的品牌属性和大 B 渠道特征,与地产新开工关 系较大,因此 2020 年以来龙头企业加速下沉渠道,以挖掘更广阔的市场空间。塑料管道与防 水处于装修施工类似环节,但由于伟星新材着重 C 端零售业务拓展,因此其收入增长与房地 产实物量关系并不大。我们比较了 2019.01-2021.11 期间伟星新材股价与二手房成交面积环 比增速的关系,35 个月度样本中有 26 个月(占比 74%)其股价月度涨跌幅与二手房成交面 积环比增速同向变动,因此 C 端渠道占比较高弱化了其与地产实物量的关系。
竣工端来看,石膏板(北新建材)、五金(坚朗五金)、涂料(三棵树)、瓷砖(蒙娜丽莎)中, 仅蒙娜丽莎和三棵树的单季度收入同比增速与地产竣工面积增速关联度较高,我们认为主要 是北新建材和坚朗五金存在较多的小 B 渠道网络,且石膏板和建筑五金在非房业务领域的应 用占比较高。而随着今年地产大 B 的需求变化,蒙娜丽莎和三棵树也正在加大 C 端和小 B 端 的渠道建设。
消费建材小 B 渠道潜在市场空间超万亿,有望成为消费建材龙头必争之地,品牌/质量/地 方资源/产能布局/产品多样性等成为主要筹码。据中国建筑装饰行业协会数据,2019 年建 筑装饰装修行业工程总产值4.6万亿元,其中公建/住宅装饰装修市场分别为2.36/2.24万亿, 同比+8%/+10%;住宅精装修成品房/新建毛坯房/改造性住宅装修装饰全年完成工程总产值 为 8500/4900/6900 亿元,占住宅装饰装修的 42%/24%/34%。
剔除住宅精装修(大 B 房企直销渠道)、公建集采(国企直销渠道)、C 端零售外,我们认 为其余市场均为小 B 潜在拓展市场,2022 年我们将看到消费建材龙头企业加快渠道下沉、 非房业务拓展。1)据克尔瑞,2020 年百强房企销售金额/面积占比 65%/48%,假设精装修 工程总产值占比 65%,则约为 5500 亿;2)我们在《基建集采渐发力,静待新领域花开》 (20210126)中测算 7 大央企 21 年水泥/混凝土/防水/外加剂 1868/3395/184/271 亿元, 合计 5718 亿,其中消费建材相关或不超 1000 亿;3)据国家统计局,2019/2020 年 C 端 建材零售额为 2061/1749 亿元,同比+2.8%/-2.8%,剔除疫情影响,建材零售市场约 2000 多亿,我们预计加上施工/修缮市场乐观估计在 3000 亿左右。以上合计约 1.5 万亿,若按照 2019 年建筑装饰装修工程总产值 4.6 万亿计算,小 B 潜在工程市场约 3 万亿,主体多为施 工单位、公装/家装公司等,按消费建材一般占装修工程比值 1/3,我们测算消费建材小 B 市场规模有望超万亿。
我们预计大部分小 B 具备较强的专业性,对于消费建材品牌/质量/地方资源/产能布局/产品 多样性等要求较高,具备以上竞争优势的消费建材龙头有望快速抢占小 B 市场。根据各家 公司 2021 年中报,如坚朗五金,80%以上为小 B,共有近 5 万个小 B 渠道客户;东方雨虹 全国一体化公司加速下沉,通过全国布局和地方政府资源快速渗透小 B 市场,且合伙人模 式绑定众多优质经销商,另非房业务占比已提高至 70%;三棵树/亚士创能(603378 CH) 等小 B 客户已增至 1.3 万/1.7 万家。